一、本条主旨
本条是关于证券登记结算机构作为中央对手方、证券结算货银对付原则、禁止动用交收财产和违约交收处理权限的规定。
二、条文演变
2019年《证券法》修订，新增第1款，明确了证券登记结算机构作为中央对手方的地位及其职能。
三、条文解读
（一）净额结算
证券交易的结算方式可以分为全额结算和净额结算。
1.全额结算是指交易双方对所有达成的交易实行逐笔清算，并通过某种机制交换全部证券和资金。全额结算是最基本的结算方式，但这种方式对交易双方的资金量、结算系统处理能力和自动化程度要求较高，适用于交易量较小、参与人较少、交易频率较低的市场。
2.净额结算又称差额结算，是指证券登记结算机构以结算参与人为单位，对其买入和卖出交易的余额进行轧差（简单来说，就是对同一结算参与人的所有交易结果进行互相抵销），以轧差得到的净额（具体包括该结算参与人的应收应付证券和资金净额），组织结算参与人进行证券和资金交收的制度。现代证券市场参与证券买卖的投资者数量很多，每天成交笔数和金额都很大，而且很多交易是通过电子交易系统以匿名方式进行的。证券交易结算一般采取净额结算的方式，这是国际证券市场较为通行的做法。相对于全额结算，净额结算大大降低了结算处理量，提高了市场运行效率。因此，2019年修订继续明确规定了净额结算。
净额结算又可以分为双边净额结算和多边净额结算两种方式。双边净额结算指证券登记结算机构对交易双方之间达成的全部交易的余额进行轧差，交易双方按照轧差得到的净额进行交收的结算方式。多边净额结算是指证券登记结算机构介入证券交易双方的交易关系中，成为“所有买方的卖方”和“所有卖方的买方”，然后以结算参与人为单位对其达成的所有交易的应收应付证券和资金进行轧差，每个结算参与人根据轧差所得净额与证券登记结算机构作为交收对手进行交收的结算方式。多边净额结算与双边净额结算的最大区别是，多边净额结算时交易双方的交收对手发生了变化，所有交易结算都必须通过证券登记结算机构这个共同的对手方完成。目前我国证券交易的结算采用了多边净额结算的方式，中国证券登记结算有限责任公司承担着中央对手方的角色。
（二）中央对手方
为保证多边净额清算结果的法律效力，需要引入中央对手方的制度安排。我国实践中长期存在中央对手方制度，但法律没有直接规定，存在立法空白。现条文的修改明确了证券登记结算机构作为证券结算中央对手方的角色。中央对手方也称为共同对手方或共同交收对手方，是指在结算过程中，同时作为所有买方和卖方的交收对手并保证交收顺利完成的主体，一般由结算机构充当。如果买卖中的一方不能按约定条件履约交收，结算机构也要依照结算规则向守约方先行垫付其应收的证券或资金。
中央对手方制度的核心内容是担保交收。担保交收是指中央对手方对结算参与人的履约义务，并且该义务的履行是不以任何一个参与人能否正常服约为前提的。即中央对手方介入买卖双方合同关系，买卖双方只与结算机构这一个对手方发生质权或债务关系，并与之进行资金和证券的交收。中央对手方实际上对买卖双方提供了一种保证：即使买卖中的一方不能正常向中央对手方履约，中央对手方也应当先对守约一方履约，然后按照结算规则对违约方采取相应的处置措施，弥补其因违约方违约造成的损失。而在非担保交收的情况下，登记结算机构仅作为结算工作者，对交易双方达成的交易进行清算和组织双方进行证券、资金的交收。登记结算机构不介入证券交易合同、不成为证券交易的结算主体，仍由原交易双方作为结算主体，自行承担其对方的交收违约风险。交易一方未能履行对另一方的证券或资金交收义务的，则宣布交收失败，由双方自行解决。
中央对手方制度的作用主要体现为以下四个方面：（1）重新分配对手方风险，解决了多边净额交收失败的问题。对参与人众多的证券市场，市场参与者自行控制对手方风险的困难较大、成本也很高。中央对手方的介入承接了交易双方的对手方风险，解决了个别参与人交收违约引起连锁交收失败的问题。（2）降低结算参与人的交收风险。中央对手方对每个参与人应收应付的金额和证券进行轧差，不仅减少了每个参与人的风险头寸，也使整个市场的风险头寸显著减少。（3）提高结算效率和资金使用效率。中央对手方组织多边净额结算，简化了参与人交收过程，减少了参与人资金和证券实际交收的数量，大大提高了结算效率；也减少了结算参与人在结算系统内占用的资金量，提高了资金的使用效率。（4）活跃市场交易。中央对手方提供担保交收并实施严格的风险管理制度，使市场参与者无须再顾虑对手方的信用风险，有助于增强投资信心，活跃市场交易。
根据本条第1款的规定，证券登记结算机构是作为中央对手方提供证券结算服务的，并采取净额结算的方式对结算参与人进行清算交收。
（三）货银对付原则
货银对付原则（Delivery Versus Payment，简称DVP）是证券结算的一项基本原则，通俗说法就是“一手交钱、一手交货”，是指在证券登记结算机构的组织管理下，结算参与人进行的证券交收和资金交收同时完成，且不可撤销。在此机制下，一旦结算参与人发生资金或证券交收违约，证券登记结算机构可以暂不向违约参与人交付其买入的证券或应收的资金，从而防范本金损失的风险。这是维护结算系统安全、保证市场正常运行的客观要求。
按照货银对付原则组织交收，是有效控制结算风险的必然要求。当结算机构提供净额结算服务时，实行货银对付尤为重要。在多边净额结算制度下，结算机构作为共同对手方提供担保交收，将所有结算参与人的对手方风险集于一身。任何结算参与人出现交收违约，结算机构都必须为违约参与人垫付其应当交付的证券或资金，以维护结算的正常秩序，保证市场有效运行。如果违约方无法及时弥补违约交收的证券或资金且达到相当程度，就可能导致证券结算系统无法正常完成结算，甚至引发系统性风险，危及整个证券市场的正常运行。按照货银对付原则，一旦结算参与人出现交收违约，结算机构就可以暂不交付违约参与人应收的资金或证券，从而控制和化解本金风险。
按照货银对付原则组织结算活动是维护结算系统安全、保证市场正常运行的重要手段。从境外实践情况看，货银对付已成为国际证券市场通行的结算原则。本条规定，为我国证券交易实行货银对付的结算原则提供了法律依据。
（四）结算履约优先原则
根据本法第117条规定，按照依法制定的交易规则进行的交易，不得改变其交易结果。正是由于证券交易具有集中性、匿名性、无因性等特征，交易一旦达成，就不可撤销，必须按时准确完成证券、资金的清算交收，否则将直接影响下一交易日的正常交易。卖方卖出的证券或者买方用于买入证券的资金，在交收完成之前虽然尚未交付，但是这些证券或资金已指定了特定的用途，进入了特定的结算法律关系之中，属于已进入交收程序的财产。同样道理，证券登记结算机构按照业务规则要求结算参与人提供的担保物，是结算参与人的履约保证，在参与人没有足额的资金或证券完成交收时，必须使用这些担保物来完成向交易对手方的交收。
同时，由于我国证券市场采用多边净额结算模式，证券登记结算机构作为中央对手方，介入买卖双方合同关系之中，市场参与人只与证券登记结算机构一个对手方发生债权或债务关系，并与之进行资金或证券的交收，证券登记结算机构对结算参与人的履约义务，不以任何一个对手方正常履约为前提。如果这些财产在完成交收前被挪作他用，将会打乱正常的交收秩序，甚至影响结算和交易系统的正常运行，并最终导致无辜投资者的合法权益遭到损害。为维护证券市场正常秩序，保证证券交易的连续性，法律规定，在交收完成之前，任何人（包括单位和组织）不得动用结算参与人用于交收的财产，包括证券、资金和担保物，如结算参与人存放于证券登记结算机构的用于交收的结算备付金等。
这条规定确立了证券交易结算履约优先的重要原则，即证券交易达成后，履约义务人已进入清算交收程序的财产应优先用于清偿证券交易、清算交收债务。这样规定的目的是维护结算系统的秩序和交易规则的公平，切实保护广大投资者的合法权益。否则，依法交易、守信履约的投资者的合法权益就难以保障了。
（五）违约交收处理权限
在法律层面上严肃权威地规定结算参与人未按时履行交收义务的，证券登记结算机构有权按照业务规则处理相关交收财产，有利于保证交易安全，保护广大投资者的合法权益。
适用指引
一、主要修订内容
《证券法》第158条新增第1款规定：“证券登记结算机构作为中央对手方提供证券结算服务的，是结算参与人共同的清算交收对手，进行净额结算，为证券交易提供集中履约保障。”这一条款首次将“中央对手方”概念纳入了法律范畴，明确了证券登记结算机构在证券清算交收过程中，作为中央对手方进行净额结算的职能，并强调了证券登记结算机构的集中结算功能，即中央对手方作为所有结算参与人的对手方，对所有结算参与人应承担的交收责任或应享有的交收权利进行集中结算，确保所有交易得到履行。
二、中央对手方制度主要内容
（一）中央对手方及相关制度的概念
根据《金融市场基础设施原则》（以下简称PFMI）的规定，中央对手方是将自身介入一个或多个市场中已成交合约的交易双方之间，成为所有买方的卖方和所有卖方的买方，并据此确保履行所有敞口合约的主体。《证券登记结算管理办法》对中央对手方定义为：在结算过程中，同时作为所有买方和卖方的交收对手，提供履约保障以保证交收顺利完成的主体。
在我国证券市场制度中，中央对手方制度的运行与四个基础概念相关，分别是约务更替、净额结算、货银对付与结算终局性。
约务更替是中央对手方制度的法律基础。根据PFMI规定，约务更替使买卖双方之间的原始合约终止，并生成两份新合约，一份是中央对手方与买方的合约（即中央对手方成为新的卖方，承接原卖方的权利义务），另一份是中央对手方与卖方的合约（即中央对手方成为新的买方，承接原买方的权利义务），中央对手方由此承担原合约当事人彼此之间的合约义务。
净额结算是中央对手方运行采用的结算模式，是指合约各方通过事前的约定，将同一方名下交易的应收应付合并计算并进行抵销后，以轧差净额作为实际支付的一种制度安排。为实现最大限度提升资金交收效率，中央对手方一般采用多边净额结算作为主要结算方式，对市场上所有结算参与人之间的全部交易进行净额轧差，并计算出多边净额，将净额结算的效果最大化。
货银对付是一种连接证券过户与资金转账的证券结算机制，用以确保当且仅当一方支付资金时，另一方才相应进行证券交割。这种机制能够有效降低中央对手方在结算过程中的信用风险暴露。
结算终局性是指对已达成的交易，一旦中央对手方以结算参与人为单位进行净额轧差并支付，交易即具有终局性且不可撤销。
（二）中央对手方的运行机制
在证券结算过程中，首先，中央对手方按照确定的规则对市场上所有结算参与人之间的全部交易进行集中净额轧差；其次，中央对手方通过“约务更替”将原结算参与人之间的合约义务替代为结算参与人与中央对手方之间的合约义务（即结算参与人与中央对手方之间的多边净额）；最后，在交收阶段，中央对手方与结算参与人根据清算结果进行证券及资金的担保交收：资金在中央对手方的资金交收账户与结算参与人的资金交收账户之间划转：证券在中央对手方的证券交收账户和结算参与人的证券交收账户之间划转。在这种交收模式下，中央对手方以自身特殊的法律地位保证所有交易的担保履行，即无论交易一方与中央对手方的交收是否成功，中央对手方均会保证履约方的权益得以实现。
（三）中央对手方制度的重要作用
1.提升结算效率，降低结算成本。中央对手方采用净额结算将全市场所有结算参与人彼此间的债权债务关系进行合并与抵销，不但缩短整个结算过程，省略了原来各参与人之间单独进行逐笔全额或者净额结算而需要单独计算、单独划付证券与资金的步骤，使结算可以在短时间内集中完成，而且，净额结算大幅降低了结算参与人用以完成结算所需使用的资金和证券的数量，有效降低了结算参与人的成本。
2.有效控制信用风险，维护金融市场稳定。中央对手方参与多边净额结算，为市场中所有结算参与人提供了交收履约的保证，承担了大部分结算风险，解决了因个别结算参与人违约而导致连锁违约的问题。并且，中央对手方通过保证金、风险基金等制度对风险进行集中管理，从而实现对结算风险的控制。因此，对整个证券市场来说，单个结算参与人的违约对其他结算参与人的交收影响相对有限，降低了结算风险蔓延的可能性。
3.提高市场流动性。中央对手方通过约务更替成为所有买方的卖方和所有卖方的买方，保证交易后结算能够顺利完成，使结算参与人可放心与任何对手方进行交易，而不用担心对手方的信用资质，无需关注对手方是否履行交收义务，从而降低市场成本，提高市场流动性。
（四）中国证券登记结算有限责任公司的中央对手方实践
目前，在我国证券市场中，中国证券登记结算有限责任公司既是京沪深三地证券交易场所的中央对手方，又是证券结算系统，也是三地证券交易场所所有挂牌上市证券的中央证券存管机构，实施看穿式账户管理与证券登记，每日按照清算交收结果对投资者账户进行证券过户登记，并与结算参与人完成相应的资金清算交收。
中国证券登记结算有限责任公司提供结算服务的证券品种可分为现券、回购和衍生品。对部分品种，中国证券登记结算有限责任公司作为中央对手方提供多边净额结算服务，例如A股、B股、债券现券、新三板挂牌公司股票、两网公司和退市公司A类股票、两网公司和退市公司B类股票、优先股、沪深港通下的港股通股票、基金（包括ETF、LOF）、债券质押式回购、国债买断式回购、股票期权等。
同时，中国证券登记结算有限责任公司也为一些证券品种提供非中央对手方的结算服务，包括逐笔全额结算服务和双边净额结算服务。
三、本项制度修订的重要意义
中央对手方制度是金融市场基础设施中的一项基本制度，应当予以明确规定。尤其是在证券市场中，中央对手方需要在结算参与人有可能违约交收的情况下保证全市场证券结算的顺利进行，承担了全市场的交收风险，因此，在法律层面，对中央对手方必须予以完善的法律保护。
但是，在2005年修订《证券法》时，因业界对中央对手方的概念的重要性认识不足而未将其纳入《证券法》，这就使得证券登记结算机构的中央对手方地位缺少明确法律依据。2014年《证券法》第167条第l款规定：“证券登记结算机构为证券交易提供净额结算服务时，应当要求结算参与人按照货银对付的原则，足额交付证券和资金，并提供交收担保。”该条只对净额结算制度、货银对付原则等与中央对手方密切相关的内容进行了原则性规定，而无法在法律层面明确认可中央对手方制度。另外，在部门规章层面，只有中国证监会颁布的《证券登记结算管理办法》对中央对手方的职能、运行机制等内容进行了大致规定。
《证券法》明确规定了证券登记结算机构的中央对手方身份与职能，是其开展中央对手方业务的法律依据。尤其是当个别结算参与人未能履行交收义务时，为证券登记结算机构作为中央对手方依照业务规则对参与人进行违约处置提供了强有力的法律保障。
另外，在法律层面规定中央对手方制度，也为下一步对证券登记结算机构的中央对手方具体职能及其他诸如货银对付、结算终局性、结算参与人管理等制度进行更为详细、完整的规定奠定了法律基础。
